李宇嘉

熱點(diǎn)城市住房租金下跌了。數(shù)據(jù)顯示，2017年4月份，上海房屋租賃價(jià)格指數(shù)環(huán)比下跌1.09%。這是自2016年12月以來，上海房租連續(xù)5個(gè)月下跌，也結(jié)束了自2008年10月以來連續(xù)90個(gè)月上漲。截至今年4月，上海房租同比跌幅已擴(kuò)大至4.77%。同時(shí)，自2016年8月，深圳房租整體已連續(xù)9個(gè)月下跌。參考中原指數(shù)，京滬穗深及南京等重點(diǎn)城市2016年底以來租金集體下跌。

一般而言，租金波動(dòng)規(guī)律可循。二手房銷售回升，或春節(jié)后“招工季”、6~7月大學(xué)畢業(yè)季來臨，都會(huì)推動(dòng)房租上升。樓市趨冷，賣房業(yè)主觀望，房屋“由售轉(zhuǎn)租”，供應(yīng)增加，或租賃需求旺季結(jié)束，房租都會(huì)下行。比如，2013年北京實(shí)施二手房交易20%個(gè)稅政策，樓市轉(zhuǎn)入低迷，中原租金指數(shù)從2013年9月份的151.6降至2014年1月份的149.3。2015年初至2016年10月，熱點(diǎn)城市二手房市場都很火爆，房屋“由租轉(zhuǎn)售”，期間北上廣深租金指數(shù)分別上漲24%、31%、9%和17%。

2016年底以來，熱點(diǎn)城市房租集體下跌，這是2008年以來的第一次。值得注意的是，作為衡量不動(dòng)產(chǎn)長期投資價(jià)值的關(guān)鍵指標(biāo)，熱點(diǎn)城市住房租金回報(bào)率近期也快速下跌。本輪房價(jià)大漲前，一線城市租金回報(bào)率一直在2%~3%微幅波動(dòng)。2009~2015年，北上廣深租金回報(bào)率平均為2.59%、2.35%、3.15%和2.83%。但近期，這些城市租金回報(bào)率快速下跌至1.5%左右，創(chuàng)歷史新低。

根據(jù)中原二手房租金指數(shù)，4月份北上廣深房屋租金回報(bào)率分別為1.43%、1.56%、1.80%和1.53%，回報(bào)率水平不到10年期國債收益率（3.6%~3.7%）的一半。同時(shí)，熱點(diǎn)城市租金回報(bào)率與國際大城市的差距明顯擴(kuò)大。全球房地產(chǎn)信息和情報(bào)提供商Corelogic發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，歐美日主要城市租金回報(bào)率多數(shù)在4.5% ~6%，倫敦、香港、新加坡城最低，分別也為3.31%、2.69%、2.59%。

不動(dòng)產(chǎn)定價(jià)原理顯示，房價(jià)等于房屋壽命期間產(chǎn)生租金的貼現(xiàn)值總和。從經(jīng)濟(jì)基本面（人口、收入、產(chǎn)業(yè)）看，房價(jià)和房租相互推動(dòng)，這是樓市的一般邏輯。2009年以來，熱點(diǎn)城市房租和房價(jià)都在上漲，但房價(jià)漲幅是租金漲幅的3~4倍。若以租金回報(bào)計(jì)算，房產(chǎn)投資要60~70年才能收回投資，這是非常不劃算的。2016年以來，房價(jià)大漲，房價(jià)和房租“背離”趨勢加劇。筆者認(rèn)為，近期房租下跌，除連續(xù)調(diào)控、限售凍結(jié)需求至樓市降溫外，樓市基本面及人口社會(huì)的變化值得關(guān)注。

首先，租賃供應(yīng)出現(xiàn)“數(shù)量級”增長的趨勢。貨幣環(huán)境整體偏寬松以助推經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，這是中長期內(nèi)的既定方略。借助寬松的貨幣環(huán)境，實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型溢出的資金“加杠桿”進(jìn)入樓市，這是各國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過程中的一般規(guī)律。2014年底以來的新一輪樓市大漲，“資產(chǎn)配置荒”背景下的“加杠桿”購房是主要驅(qū)動(dòng)力。事實(shí)上，早在2012年，城鎮(zhèn)常住人口戶均住房擁有量已達(dá)到1.1套，2016年上升至1.3~1.4套。因此，資產(chǎn)配置需求主導(dǎo)下的樓市銷售放量，必然增加租賃市場供應(yīng)。

2015年，上海商品住房租賃掛牌15萬套，2016年升至20萬套，今年4月底達(dá)到30萬套。同時(shí)，近年來盤活存量的租賃供給頗受政策鼓勵(lì)，如長租公寓、閑置低效工業(yè)、商辦改租賃等。目前，我國品牌公寓企業(yè)有1000家，管理房間數(shù)超過100萬套。除魔方、YOU+和自如等品牌外，萬科、招商、碧桂園等龍頭房企均積極獲取“限售類”、“只租不售”類土地或舊改項(xiàng)目，從而進(jìn)入公寓市場。按上述企業(yè)披露的計(jì)劃匡算，未來熱點(diǎn)城市出租類公寓至少在1000萬套。

同時(shí)，基于工業(yè)和商辦空間低地價(jià)、低成本，各路風(fēng)險(xiǎn)投資紛紛進(jìn)入。在京滬深，工業(yè)廠房、商辦空間改公寓等“類住宅”發(fā)展非常迅速，并成為樓市投資的新出口。2016年，京滬“類住宅”成交翻倍增長，北京“類住宅”銷售超過商品住房，這些都形成未來租賃市場供應(yīng)。目前，熱點(diǎn)城市工業(yè)商辦用地占存量用地的40%以上，而住宅用地占比不足20%，未來向租賃盤活潛力很大。此外，軌道交通大規(guī)模布局，高租金將很多人逼到外圍，大城市租賃市場邊界擴(kuò)展。

當(dāng)然，高房價(jià)背景下“先租后買”式消費(fèi)增加，新市民“落腳”、結(jié)婚推遲、單身貴族崛起等，都助推租賃需求增加。但筆者認(rèn)為，與房價(jià)反映地價(jià)、資金面和投資情緒不同，租賃反映的是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的基本面，如收入、物價(jià)、市場供需等。近年來的經(jīng)濟(jì)基本面并不支持租金繼續(xù)上漲。首先，2015開始，流動(dòng)人口開始減少，北京、上海常住人口凈減少，而人口老齡化也在加速。一線城市高房價(jià)、高成本倒逼返鄉(xiāng)置業(yè)和創(chuàng)業(yè)，內(nèi)地城市對畢業(yè)生的吸引力在上升。

其次，城鎮(zhèn)居民可支配收入、農(nóng)民工務(wù)工收入增速已經(jīng)從2012年的10%以上，下降至目前的5%~8%。2016年開始，城鎮(zhèn)居民收入增速首次低于GDP增長，租房支付能力下降，倒逼“合租”、“群租”成為普遍現(xiàn)象，也人為增加了租賃房源供給。

再次，京滬等大城市控制人口的政策越來越嚴(yán)，清理低端產(chǎn)業(yè)一波又一波，而承受不了高成本的制造業(yè)也迅速外遷。因此，作為租賃人口供給大軍的中低收入人群、中高齡農(nóng)民工在退出，租賃需求也在迅速減少。

本世紀(jì)以來，房價(jià)和租金整體背離。很大程度上，房價(jià)上漲由貨幣投放、投資情緒、地價(jià)和規(guī)劃等非實(shí)體層面因素所決定，中高收入群體是主要購買力。盡管城鎮(zhèn)化、房價(jià)上漲等也拉高租金，但租金主要還是由收入、人口、物價(jià)等實(shí)體基本面決定。因此，二者出現(xiàn)近20年的背離，這也是為何租售比、房價(jià)收入比居高不下，租金回報(bào)率計(jì)算的房產(chǎn)投資不劃算的主要原因。

房價(jià)已快速上漲了20年，人口流入、土地緊缺、城鎮(zhèn)化等推動(dòng)房價(jià)的故事也講了20年。但是，資產(chǎn)泡沫實(shí)實(shí)在在，資產(chǎn)價(jià)格終究要回歸均值，回歸實(shí)體基本面決定，租金就是牽引房價(jià)回歸的那根線。“房子是用來住的”，這已為住房制度改革的基調(diào)，一系列政策相繼布局。因此，去年底以來房租回落不是短期的，房租回落、租金回報(bào)率不斷降低并低于無風(fēng)險(xiǎn)收益率，將直接沖擊房產(chǎn)投資預(yù)期。房租和房價(jià)“背離”鴻溝將收窄，未來將轉(zhuǎn)向“共振”。